Overflod av undermålere

Alle verdens aksjer eies av to forvaltere. Den ene, en passiv indeksforvalter, følger markedet slavisk og oppnår en avkastning lik markedet. Hvilken avkastning får den andre forvalteren?

Svaret er enkelt: Den andre forvalteren får også en avkastning lik markedet – før kostnader. Til sammen er det jo disse to forvalterne som utgjør markedet.

Nesten så enkelt, og like elegant, er argumentet som professor William Sharpe formaliserte for snart 25 år siden. Om vi deler inn verden i aktive og passive forvaltere, må også de aktive – i sum – få en avkastning lik markedets.

Etter at stadig flere har studert og lært seg denne innlysende sannheten, ser vi stadig flere foreta et logisk villsprang: De påstår at det samme må gjelde fondsforvaltning, at også aktive fond i snitt må få en avkastning lik markedets. Minus kostnader.

Det er patent feil. Begrunnelsen er så enkel at den sitter når du har sett den: Markedet har langt flere investorer enn fondsforvaltere. Og mange av de andre forvalterne får en helt annen avkastning enn markedets. Noen får systematisk lavere avkastning.

• Forsikringsselskaper sliter med et uhensiktsmessig regelverk for ytelsespensjoner. Vi har tidligere vist hvordan dette slår ut i lav pengevektet avkastning for norske forsikringskunder. Et større lerret spennes ut i en rapport fra Bank of England, som dokumenterer både prosykliske investeringer og kortsiktighet i flere land. En rapport fra World Economic Forum har tidligere trukket en tilsvarende konklusjon.
• Norge er velsignet med noen gode statseide selskaper, men vi er et lykkelig unntak. Av verdens 500 største selskaper har de statseide (minst 20 % eierandel) mistet over 1/3 av sin børsverdi siden 2007, ifølge The Economist fra november i fjor. Slik har også de respektive stater fått dårlig avkastning. Og faglitteraturen har gode grunner til å tro på forhånd at det vil være slik.
• Amatørskap gir dårlig uttelling. Anført av to forskere i California har en rekke studier vist at individuelle investorer får dårlig avkastning, især om de handler hyppig. Ifølge en fersk artikkel i Review of Finance taper de også på å kjøpe kjente selskaper og følge tips i mediene.
• Og så har vi proffenes private side: En studie publisert i fjor høst viste at fondsforvaltere gjør det dårlig på egenhånd. De matcher knapt andre private investorer, diversifiserer like dårlig og har de samme psykologiske svakheter. De har imidlertid bedre avkastning på aksjer som også eies av fondet de forvalter (det motsatte hadde jo vært synd).

Slike systematiske svakheter lar det ligge en viss relativ gevinst igjen på bordet. Den blir ikke nødvendigvis plukket opp av aktive fond, i alle fall ikke på kort sikt. Men den blir i hvert fall ikke plukket opp av indeksfond.

“The performance of state-owned enterprises has been shockingly bad.”

- The Economist 22.11.14