I flere år på rad har jeg oppdatert beregninger som viser hvordan aksjenes beta – deres markedsrisiko – påvirker avkastningen i det norske markedet. Mine siste beregninger, som nå dekker 23 år, bekrefter og styrker konklusjonen: Høyere beta er forbundet med lavere avkastning. Mye lavere.
Hvis du ved inngangen til hvert år siden 2001 hadde flyttet porteføljen din inn i kvartilen (kvartparten) med lavest beta det foregående året, kunne du nå ha høstet en årlig snittavkastning på 19,6 prosent. Hvis du i stedet hadde valgt kvartilen med høyest beta, ville snittavkastningen ha vært på magre 3,0 prosent. Forrentet over 23 år blir det et valg mellom nesten 6 200 og 200 prosent, noe som i ettertid er et enkelt valg.
Beta er altså et mål på aksjens fluktuasjoner relativt til markedet, såkalt systematisk risiko. I moderne porteføljeteori, som ikke er så moderne lenger, er høyere beta forbundet med høyere forventet avkastning. Det gir jo mening; hvis du påtar deg mer risiko, noe de færreste ønsker, vil du gjerne få noe igjen for det. Men i virkeligheten er det godt dokumentert for en lang rekke markeder at høyere beta har gitt systematisk lavere avkastning.
Nå har vi fått bekreftet at dette også gjelder i Norden, da vår summer intern Bjarne Aarsland har gjort en lignende øvelse for aksjene i den nordiske referanseindeksen VINX. Hans data er hentet fra Bloomberg og dermed beregnet på en litt annen måte, for øvrig med ett år mer, men konklusjonen er påfallende lik: Også her er høyere beta assosiert med lavere avkastning. Effekten er monoton, som det heter; for hvert kvartil med økende beta er snittavkastningen lavere. Fra 17,1 prosent for kvartilen med lavest beta til 7,1 prosent for kvartilen med høyest beta.
Dyr spenning
Dyr spenning i Norden
Internasjonalt skorter det ikke på studier med lignende konklusjoner. I forskningen er «betting against beta» blitt en gjengs betegnelse på slike beta-studier, der man typisk tester effekten av å shorte aksjer med høy beta og kjøpe aksjer med lav beta. En vanlig del av forklaringen har vært at mange investorer foretrekker lotterilignende aksjer. Våre beregninger tilsier at det er flere årsaker, gitt den monotont fallende avkastningen av beta. Lotterilignende aksjer havner vel stort sett i fjerde kvartil.
Forskning har kastet litt mer lys over saken. Effekten er tydeligere for små aksjer, den gjenspeiler bedre avkastning for kvalitetsaksjer, den er sterkere når den økonomiske usikkerheten er lav eller volatiliten øker (jada, ikke alt går i hop), og den handler om enkeltselskaper, ikke beta på bransjenivå.
Uansett ser systematisk risiko ut til å være overkjøpt. Selv om tid i markedet er viktigere enn timing av markedet, og i hvert fall mer idiotsikkert, kan du ikke øke markedsavkastningen din ved å øke markedsrisikoen. Hvis du vil ha høyere avkastning, må du velge de riktige verdipapirene.
