Markedsoppsummering 2023
Ved inngangen til 2023 var markedet preget av bekymring. Den lenge varslede resesjonen var riktignok uteblitt, men det var engstelse for inflasjonen, som på grunn av krig i Ukraina og flaskehalser i forsyningskjedene hadde skutt i været. I USA hadde tolvmåneders prisvekst på det meste vært over 8,9 prosent, mens den amerikanske styringsrenten var satt opp fra null til 4,25 prosent. Europa og Norden fulgte så smått etter, med en norsk styringsrente ved inngangen til 2023 på 2,75 prosent.
Gjennom 2022 hadde også markedsrentene steget kraftig. Effektiv rente på tiårige amerikanske statsobligasjoner var opp fra 1,51 til 3,88 prosent og nådde en ny topp tidlig i mars 2023 på 4,08 prosent. Kursfallene var tilsvarende kraftige. Målt fra begynnelsen av 2022 var obligasjonsindeksen S&P U.S. Treasury Bond 10+ Year ned hele 25 prosent. Konsekvensen ble kollaps i flere amerikanske regionbanker, som måtte selge obligasjoner med tap for å finansiere uttak. Kort tid etterpå medførte uroen at mye større Credit Suisse ikke klarte å overleve som selvstendig bank.
Uroen i bankvesenet dempet seg, men markedet ble ikke mindre rentesensitivt. Korrelasjonen mellom månedlige endringer i den amerikanske 10-årsrenten og S&P 500 var på hele -0,78 dette året, noe som betyr at aksjene systematisk falt i måneder der renten steg, og omvendt. I 2022 var den -0,53 og i 2021 bare -0,18. Selv STOXX Europe 600, som kan sies å være litt mer uavhengig av amerikanske renter, hadde en tilsvarende korrelasjon på -0,63 i fjor.
Fascinerende nok endte den amerikanske ti års fastrenten på nøyaktig samme nivå som året før: 3,88 prosent.
Året endte likevel med en oppgang på 26,3 prosent for S&P 500, etter en usedvanlig sterk avslutning på året. MSCI Nordic countries endte opp 18,8 prosent, mens nedgang i oljeprisen fra 86 til 77 dollar fatet bidro til en mer beskjeden oppgang i den norske hovedindeksen på 9,9 prosent. Vi fikk også en ikke uvesentlig reduksjon i kredittmarginene for foretaksobligasjoner på begge sider av Atlanteren, i størrelsesorden 1-1,5 prosentpoeng.
Den tydelige vendingen i sentimentet tross uendret nivå på verdens trolig viktigste rente må sees i sammenheng med forventninger om fallende rente i 2024. I USA var løpende inflasjon redusert fra 6,4 til 3,3 prosent, mens euro-området opplevde en reduksjon fra 9,2 til 2,9 prosent. På et tidspunkt hadde rentemarkedet priset inn hele seks kvarte rentekutt i USA i løpet av 2024. I skrivende stund er forventningene til rentekutt kraftig redusert, men retningen hersker det liten tvil om.
I Norge var kronen både svak og avgjørende for renteutviklingen. Etter en systematisk svekkelse var den effektive kronekursen redusert med nesten 30 prosent de siste ti årene, og enda viktigere: Selv justert for inflasjonsforskjeller hjemme og ute var den reelle kursen nesten 25 prosent lavere.
Den positive vinklingen på dette er at konkurranseutsatt sektor har styrket sin konkurranseevne i betydelig grad. For usikrede investeringer i utenlandsk valuta har det også bidratt til klart høyere avkastning og dempede fall i nedgangstider på aksjemarkedet.
Den negative vinklingen er at det har bidratt til å holde løpende inflasjon høyt. Da Norges Bank på sitt siste rentemøte i desember valgte å øke styringsrenten til 4,5 prosent, var den svake kronen en uttalt del av beslutningsgrunnlaget. Markedets umiddelbare reaksjon var å styrke kronekursen, men noen uker etter beslutningen er deler av dette reversert.
Den såkalte terminspreaden er fortsatt negativ i alle markeder vi følger, hvilket betyr at korte renter er høyere enn lange. Dette regnes tradisjonelt som et klassisk resesjonssignal, men den hyppig varslede resesjonen lar fortsatt vente på seg. Her må gjøres et lite unntak for Tyskland, der veksten i 2023 ser ut til å ha krøpet under nullstreken. I USA var det til gjengjeld slik at veksten faktisk tiltok i 2023.
Uansett må verdipapirmarkedet i 2023 kunne karakteriseres som uvanlig rentesensitivt. For forvaltningen i Pareto Asset Management, som har et utpreget langsiktig perspektiv, vil mye av svingningene i rentemarkedet oppfattes som kortsiktig støy. De kan imidlertid gi betydelige utslag i våre verdipapirmarkeder.
For eksempel bød året på en uvanlig sterk todeling av aksjemarkedet. Vekstaksjene i MSCIs verdensindeks steg med hele 36,5 prosent, mens de tilhørende verdiaksjene leverte vesentlig mer beskjedne 11,9 prosent. I noen grad representerte dette en reversering av utviklingen det foregående året, men det innebar uansett en reell motvind for Pareto Asset Managements mer verdiorienterte forvaltning.
Utsikter
Ved inngangen til 2024 er det fortsatt renteutsiktene markedet fokuserer på. Men det er ikke lenger spørs- mål om hvor høyt rentene kan gå. Konsensus er at man stort sett over alt er ferdig med å sette opp styrings- rentene, slik at siktet er innstilt mot kommende rente- kutt. Spørsmålet alle synes å stille, er når og hvor raskt de vil kunne kuttes. Dette er et positivt utgangspunkt for det kommende året i våre markeder.